В 2014 году непрогнозируемо рухнули цены на железную руду, рынок угля достигал многолетних минимумов, что, с другой стороны, должно сыграть на руку неинтегрированным сталелитейным компаниям. Внутренние цены на сталь оставались ниже экспортных из-за падения курса национальной валюты, но сокращение цен на зарубежных рынках было в определенной мере компенсировано все тем же слабым рублем.
В целом уходящий год для черной металлургии, поглощенной пучиной макроэкономических и геополитических событий, не был богат на корпоративные новости. И все же несколько тем смогли отвлечь наше внимание от тревожного созерцания ралли рубля.
Угасающая империя Зюзина
Основную часть информационного пространства отрасли в 2014 году занимал Мечел и его непростые отношения с банками-кредиторами. Не проходило буквально и пары недель без новостей - позитивных и не очень - на эту тему, однако к концу года ситуация накалилась до предела и, похоже, зашла в тупик. В первой половине года стало понятно, что запланированной реструктуризацией бизнеса, равно как и собственными силами в принципе, Мечелу проблемы не решить, и на роль спасителей компании пробовались то ВЭБ, то РЖД.
Маховик реанимации Мечела был раскручен до такой степени, что появилась и вовсе сюрреалистичная версия реструктуризации долгов и бизнеса группы, в которую был замешан ни в чем не повинный сталелитейный гигант Evraz. В частности, рассматривалось создание на базе ряда активов двух групп некой Дальневосточной горно-металлургической компании с многоступенчатой структурой финансирования и владения при участии ВЭБа, акционеров порта Ванино (бенефициаром которого считается владелец Мечела Игорь Зюзин) и эфемерных сторонних инвесторов. Одно оставалось туманным - зачем в это ярмо впрягаться Evraz, частной компании пускай с незавидным, но и не с критическим долговым положением.
Более приземленная, но также не реализованная версия спасения Мечела была рассчитана на выпуск в пользу ВЭБа конвертируемых облигаций, выкуп которых профинансировали бы крупнейшие кредиторы группы - Сбербанк, ВТБ, Газпромбанк (плюс к этому - бридж-кредит на 35 млрд руб.). Для нас этот проект является убыточным, - вынес свой вердикт глава Внешэкономбанка Владимир Дмитриев. К слову, забуксовало и выделение проектного финансирования для крупнейшего инвестпроекта Мечела - проекта освоения Эльгинского угольного месторождения - в сумме $2,5 млрд. По неофициальной информации, банк занял выжидательную позицию на время разрешения Мечелом своих проблем с кредиторами. Впрочем, у самого ВЭБа сейчас мало свободных денег и много своих проблем.
Сорвалась и схема продажи Мечелом ж/д ветки до Эльгинского месторождения - сверстанная инвестпрограмма РЖД не учитывала 70 млрд рублей на приобретение дороги, а новые вливания в капитал монополии не были вписаны в госбюджет.
Когда все обходные пути спасения Мечела были закрыты, обострилась непримиримость позиций непосредственных участников переговорного процесса - компании и ее кредиторов. Банки настаивали на конвертации долга в акции и отстранении руководства от управления, в то время как Зюзин уступать свою империю не желал и единственно возможным вариантом спасения считал реструктуризацию и рефинансирование долгов с отсрочкой выплат процентов.
Страсти накалились, когда банки начали заявлять о своей готовности судиться за просроченные платежи, а на горизонте замаячило страшное слово банкротство. К этому моменту компания столкнулась с серьезным недостатком оборотного капитала, что затрудняло как исправное обслуживание долгов, так и ведение производственной деятельности.
Первым в суд обратился ВТБ с иском о взыскании с группы задолженности в размере около 3 млрд рублей. Требования были удовлетворены, Мечел заявил о готовности оспаривать решение, но в ходе заседания появилась гораздо более зловещая информация - банк уведомил компанию о необходимости досрочного возврата 47 млрд рублей в связи с просрочкой.
На 2015 год назначены судебные разбирательства по долгам Мечела перед Сбербанком. До сих пор наиболее сговорчив и сдержан в своих заявлениях в адрес компании был крупнейший кредитор группы - Газпромбанк (по слухам, владельцу Мечела удалось напрямую выйти на столь же непубличного, как и он сам, руководителя ГПБ, и убедить его пойти на компромисс). Например, он согласился отсрочить на год выплату $170 млн процентов по кредитам компании, а в начале декабря стороны совместно разработали компромиссный план спасения Мечела.
Он, по неофициальной информации, по-прежнему предполагает рефинансирование задолженности и конвертацию валютной части в рублевую. Но в одном вопросе Зюзин пошел на некоторую уступку - он готов отдать банкам дополнительно выпущенные акции Мечела (75% увеличенного капитала) в залог по облигациям компании. Причем бонды предлагается выпустить с единственной целью - профинансировать выкуп Зюзиным допэмиссии собственной компании. Облигации могут быть конвертированы в акции в случае неисполнения Мечелом обязательств по ним.
Кроме этого, основные кредиторы, по плану, могут получить опцион на выкуп у Зюзина 30% увеличенного капитала с ограничением на продажу в течение пяти лет, а также финансовый контроль.
И Сбербанк, и ВТБ говорили, что предложения Мечела и Газпромбанка прорывными не считают, а глава ВТБ Андрей Костин впоследствии и вовсе заявил, что переговоров с Мечелом практически нет, Мечел делает отдельные пиаровские заявления и не платит по своим долгам, что заставляет банк продолжать судебные разбирательства с компанией.
Зашли ли стороны в тупик или банкам оказалось мало уступки, на которую пошел Зюзин, может показать 2015 год. На руку Зюзину, который успел за последние годы побывать и изгоем (навязшая на зубах история с доктором), и примером для подражания (вторая часть этой же истории), позиция чиновников. Если бы не их страх перед неуправляемым банкротством и продажей активов по частям, по своей природе скорее электоральный, нежели бизнесовый, главная мыльная опера майнинга к новому году вполне могла завершиться.
IPO. Почему бы и нет
Упомянутый Evraz, как и многие, активно боролся за сокращение долговой нагрузки, несмотря на то, что холдинг уже вплотную приблизился к целевому показателю чистый долг/EBITDA на уровне 3 - по итогам I полугодия он составил 3,1.
Для решения долгового вопроса Evraz среди прочего хотел до конца года провести IPO североамериканского дивизиона - Evraz North America, объединяющего активы группы в США и Канаде. В то время как российские реалии ставят под сомнение даже мысли о выводе компании на биржу, конъюнктура американского рынка, напротив, благоприятствует IPO. В качестве площадки для размещения Evraz рассматривал NASDAQ, инвесторы, по предварительным планам, могли бы получить 25-35% в компании, а оставшуюся долю Evraz хотел оставить себе.
Сегодня Evraz North America является одним из крупнейших производителей железнодорожного проката и труб большого диаметра в регионе, объединяет 6 производственных площадок в США и Канаде и приносит холдингу порядка четверти выручки. Когда-то входной билет на североамериканский рынок обошелся в $2,3 млрд: в 2008 году Evraz выкупил у шведской SSAB трубный бизнес Ipsco с дальнейшей перепродажей ряда активов российской Трубной металлургической компании.
По разным оценкам аналитиков, сейчас актив может стоить от $1 млрд до $2,6 млрд, то есть в зависимости от размера размещаемой доли IPO может принести Evraz от $250-350 млн до $650-910 млн. Сама же компания, по неофициальным данным, в ходе размещения рассчитывала выручить $400-500 млн.
Еще на самом начальном этапе подготовки к размещению была вероятность, что Evraz не успеет провести IPO до конца 2014 года, и оно будет перенесено на первый квартал 2015 года. В результате стало известно, что планы Evraz NA, как крупного производителя труб для нефтегазовой отрасли, нарушило резкое снижение цен на нефть - и теперь Evraz будет ждать попутного ветра на мировом рынке нефти.
Кстати, этот аспект может внести сумятицу в планы проведения IPO североамериканского подразделения другой российской компании - ТМК, которая также владеет в США активами по производству труб. Впрочем, компания находится лишь на этапе начала подготовки к размещению и не имеет конкретных временных рамок для этого.
Ими гордится чермет
Одной из наиболее ярких и позитивных новостей этого года стала успешная продажа Северсталью своих североамериканских активов и последующая выплата спецдивидендов на средства от сделки.
Бывшие заводы Северстали в США - Columbus и Dearborn - специализируются на выпуске плоского проката преимущественно для местного автопрома. За последний полноценный год работы в составе российской группы активы принесли ей почти треть выручки и около 12% EBITDA. Однако рентабельность EBITDA североамериканских предприятий значительно уступала российскому стальному дивизиону Северстали - 6,3% против 12,5%.
Именно этот факт, по объяснениям гендиректора и крупнейшего владельца компании Алексея Мордашова, стал лейтмотивом выхода из североамериканских активов: Продажа заводов Columbus и Dearborn демонстрирует нацеленность компании Северсталь на максимизацию стоимости для акционеров. Причем Северсталь особо подчеркивала, что планы выхода компании из активов никак не связаны с обострившимися внешнеполитическими отношениями России и США и что предпродажная подготовка началась еще в конце 2013 года.
Сделка стоимостью более $2,3 млрд была закрыта в середине сентября, покупателями Columbus выступила Steel Dynamics, а Dearborn - AK Steel Corporation. Каждая американская компания приобрела по 100% предприятий. С момента покупки заводов в 2004 году Северсталь вложила в приобретение и развитие предприятий порядка $3 млрд. Аналитики позитивно восприняли новость о продаже, сочтя сделку достаточно выгодной для Северстали.
Первая же после выбытия активов финансовая отчетность компании - за III квартал - рассудила, насколько оправдался шаг руководства: консолидированная рентабельность по EBITDA группы превысила 28% против почти 19% во втором квартале с учетом зарубежного дивизиона.
Одновременно Северсталь порадовала своего главного владельца, а заодно и рынок новостями о намерении выплатить спецдивиденды от продажи заводов - из вырученных $2,3 млрд держателям акций было решено отдать $1 млрд. Оставшаяся часть направлена на погашение долгов Северстали, что позволит к концу 2014 года сократить коэффициент чистый долг/EBITDA ниже 1.
Успешная продажа активов и выплата спецдивидендов помогли Северстали стать самой дорогой компанией сектора и обогнать по капитализации прежнего многолетнего лидера - НЛМК. Первенство Северстали тем ценнее, что группа НЛМК в уходящем году также на месте не стояла и предпринимала массу усилий для повышения эффективности, рентабельности и привлекательности для инвесторов. В результате чистый долг в третьем квартале опустился ниже EBITDA, рентабельность выросла с 17,7% в первом квартале до 27% в третьем, компания впервые с 2011 года выплатила промежуточные дивиденды и в целом хочет поменять политику выплат акционерам для повышения дивидендной доходности.
Над максимизацией акционерной стоимости работает и ММК, который уже утвердил изменения в дивидендную политику, расширив базис для начисления дивидендов. Этот шаг направлен на повышение инвестиционной привлекательности компании, так как сделает наши дивидендные выплаты более регулярными и прогнозируемыми, - уверен CFO ММК Сергей Сулимов.
О насущном
К сектору черной металлургии относятся два из трех лидеров metals & mining по объему долга - Evraz и Мечел (чистый долг/EBITDA по итогам 2014 года прогнозируются на уровне 2,4x и 10,8x соответственно).
Evraz не испытывал проблем с погашением краткосрочного $1,8-миллиардного долга, кроме того, компании удалось до фактического закрытия рынка валютных заимствований привлечь 5-летний предэкспортный кредит на $425 млн и разместить еврооблигации Evraz NA на $350 млн. Собственные еврооблигации, срок погашения которых наступал в ноябре 2015 года, Evraz предпочла выкупить заранее - в декабре компания сделала оферту держателям займа на $750 млн (из них в обращении бумаги на сумму $576 млн).
Приоритетное погашение наиболее дорогого финансирования, которым являются еврооблигации, стало тенденцией для компаний, ранее привлекавших средства таким образом. На рынок с целью выкупа выходили Норникель и Nordgold. В мае Северсталь выкупила часть выпусков с погашением в 2016 и 2017 гг., процентная ставка по которым составляла 6,25% и 6,7% соответственно, на общую сумму $280 млн. НЛМК потратил в августе до $100 млн на выкуп евробондов, выкупая их с премией к номиналу. Evraz, к слову, выкупает часть евробондов уже ниже номинала, что отражает ситуацию на долговом рынке.
Компании скупают у паникующих инвесторов свои облигации, замещая дорогой долг более дешевым, - поясняет Кирилл Чуйко из БКС. Выкуп евробондов, кроме того что они сейчас подешевели, объясняется еще и валютными рисками, считает Вадим Астапович из ВТБ Капитала. Но насколько выкуп будет практиковаться в дальнейшем - это вопрос дискуссионный, поскольку рублевые ставки подняты, и к этой операции компании будут подходить гораздо аккуратнее, - заявил аналитик.
Положение Мечела, который в 2014 году с большим трудом и перебоями находил деньги на выплату процентов, по мнению В.Астаповича, сейчас несколько улучшилось по причине девальвации, сократившей стоимость обслуживания долга.
Чуйко с этим не согласен Мечелу единомоментно полегчало, когда доллар стоил 80 рублей, но сейчас он опустился ниже 55. Повышение ставки приведет к резкому росту процентных выплат, что уничтожит все выгоды девальвации. Кроме того, экономический кризис, который станет последствием финансового, в перспективе может привести к падению спроса на уголь, в первую очередь коксующийся, - считает аналитик БКС.
В отличие от РусАла, владеющего 28% акций Норникеля, у Мечела нет активов, которые компания могла бы продать для покрытия большей части долга. Железная дорога до Эльги - это единственный актив, который мог бы изменить ситуацию, да и то незначительно, - отметил Чуйко. Он не исключил вариант приобретения Мечела банками и объединения с угольными активами Evraz.
